华熙生物近期动作频繁。

先是先后投资了圣诺医药与禾元生物，加码透明质酸、水稻胚乳细胞生物反应器以及原料药的合作与研发；之后却进行了大规模的组织调整，旗下品牌“肌活”与“米蓓尔”团队人员被大规模裁员，从上百人缩减至十余人。

作为全球规模最大的透明质酸生产商，华熙生物的这一调整，难免让外界将其与公司最近几年不断下降的业绩联系起来。再加上，近期公司投资动作不断，华熙生物似乎在经历深度的战略调整阶段。

辉煌已去，告别高增长

自2007年起，华熙生物就成为全球规模最大的透明质酸生产商，其透明质酸产量占全球市场的44%，并出口至70余个国家和地区，服务超过4000家全球客户。2019年11月，华熙生物在科创板上市，成为“透明质酸第一股”。

可以说，彼时的华熙生物是医疗美容行业最具影响力与口碑的企业。在行业蓬勃发展与自身研发动能的带领下，华熙生物一路高歌，并占据了相当程度的市场份额。

根据沙利文数据，2021年，华熙生物占据全球透明质酸原料市场44%的份额，2022年维持超40%的市占率，国内企业整体占据全球86%的透明质酸原料市场，其中华熙生物占国内市场的36%。此外，功能性护肤品，医疗终端产品等业务的增长也十分可观，品牌表现与渠道布局都可圈可点。

在这样的情势下，公司业绩自然也是蒸蒸日上。2019年，华熙生物实现营收18.86亿元，同比增49.28%；2020年营收26.33亿元，同比增39.63%；2021年营收49.48亿元，同比飙升87.93%；2022年营收达63.59亿元，首次突破60亿元大关，成为全球透明质酸原料及终端产品的龙头。

从股价上来看，2019年11月，华熙生物登陆科创板首日股价大涨78%，市值突破400亿元，2021年7月股价更是飙升至313元/股，市值冲至1500亿元。

然而，至此之后，资本市场未能看到华熙生物的持续高增长，之后的股价一路震荡下跌。如今，每股已不足55元，市值跌至260.11亿元。

公司的股价低迷，原因在于业绩的持续下滑。通过对华熙生物业绩的观察可以发现，2022年之后，公司就告别了高增长，营收规模下降，净利润也大幅减少。

数据显示，2023年至2025年上半年，华熙生物分别实现营收60.76亿元、53.71亿元、22.61亿元，分别同比下降4.45%、11.61%、19.57%；分别实现净利润5.93亿元、1.74亿元、2.21亿元，分别同比下降38.97%、70.59%、35.38%。

将营收与净利润对比来看，在2024年超50亿营收中，净利润只录得1.74亿元，这不禁令外界质疑其盈利能力已经出现问题。但从公司毛利率角度来看，其产品毛利率均在60%以上，其中，医疗终端产品与皮肤科学创新转化业务的毛利率甚至分别达到84.37%、72.80%。

那么，问题只能在成本端找。2024年，华熙生物研发费用为4.66亿元，同比增长4.46%，而销售费用在同比减少13.31%的情况下，仍高达24.64亿元，是研发5倍多。曾以研发创新能力为核心能力的华熙生物貌似已经走上了“重营销，轻研发”的道路。

自主品牌表现逐渐“拉胯”

为什么华熙生物的营销费用如此之重，其告别高增长的原因，难道仅仅因为成本过高？

顺着华熙生物的历史沿革来找线索可以发现，C端，也就是自主品牌业务，曾在公司整体营收中占据了相当大的比重，而如今，正如前文所说，旗下“肌活”与“米蓓尔”品牌团队人员却已开始大规模裁员。

事实上，早在上市之前，华熙生物就看好了更具潜力的C端市场，但在2018年才着手推广旗下功能性护肤品品牌，如润百颜、夸迪、米蓓尔。

数据显示，2022年华熙生物功能性护肤品收入达46.07亿元，占总营收的72.45%，同比增长38.80%，毛利率为78.37%，成为公司第一大业务板块。2019年至2022年，该板块的复合增长率超60%。

其中，润百颜年收入13.85亿元，同比增长12.64%，主打次抛修护精华，凭借“HA靶向修护技术”占据抗衰细分市场头部地位；夸迪收入13.68亿元，同比增长39.73%，以“CT50专利科技”为核心，聚焦抗老与次抛形态创新，成为继润百颜后第二个10亿级品牌；BM肌活收入8.98亿元，同比增长106.40%，凭借“糙米水”等爆品在油皮护肤赛道突围；米蓓尔收入6.05亿元，同比增长44.06%，主打敏感肌修复，通过“分级修护体系”强化品牌认知。

然而，自主品牌的强势增长也就维系到2022年，接下来的2023年与2024年，功能性护肤品业务却表现不佳，营收分别同比下滑18.45%、31.62%，拖累了整体业绩表现，公司直接隐去了“夸迪”“润百颜”等品牌的具体营收。

导致品牌营收下降的根本原因则主要来自行业。一方面，华熙生物发展后期，玻尿酸生产企业或依赖华熙生物原料供应，但却在产品上打出差异化的公司越来越多，导致价格不断下降。例如，爱美客聚焦注射类产品，昊海生科布局玻尿酸及激光设备，贝泰妮以护肤品为主，形成“原料—终端”全链路竞争。

另一方面，当前消费市场迭代迅速，包括肉毒素、重组胶原蛋白等新成分崛起，挤入赛道者众，无论是医美端、日化领域还是原料端，华熙生物都有相应的竞争对手。

例如，贝泰妮、薇诺娜占据皮肤学级赛道榜首，华熙生物润百颜、夸迪等品牌通过次抛精华、抗衰科技突围，国货市占率从2014年的10.7%提升至2022年的27.3%。

激烈竞争下，华熙生物逐渐被同行反超。号称全球重组胶原蛋白领导者的巨子生物2025年上半年实现净利润达11.82亿元，同比增长20.23%；主营透明质酸的爱美客2025年上半年实现净利润达7.90亿元；贝泰妮净利润虽然也在下降，但也达到2.45亿元，反观华熙生物2025年上半年净利润仅为2.21亿元。

在这期间，为了赢得市场，为了吸引C端消费者，华熙生物持续进行大量的营销活动，依赖直播电商、KOL投放等高价流量渠道，在消费者市场疲软的情况下，为了维持一定的销售规模，不得不持续投入大量资金进行营销推广。

这就在品牌销售已疲软的情形下，进一步推高了公司的成本。

投资前景未明

如今，再看华熙生物财报，主营业务当中的功能性护肤品已变成皮肤科学创新转化业务，对自主品牌也开始改革，其销售费用也从去年同期的11.79亿元下降至8.08亿元。

目前，从各业务板块来看，除核心的护肤品业务外，华熙生物另外两大业务——原料业务和医疗终端业务在上半年也出现不同程度下滑。其中，原料业务收入6.26亿元，同比微降0.58%，占比27.7%；医疗终端业务收入6.73亿元，同比下降9.44%，占比29.77%。三大业务板块同时下滑，进一步加剧了公司的业绩压力。

前文提到，今年，华熙生物先后投资了圣诺医药与禾元生物，加码透明质酸、水稻胚乳细胞生物反应器以及原料药的研发与合作。

公开资料显示，圣诺医药是亚太地区首家小核酸药物上市公司，是RNA干扰（RNAi）疗法研发企业，拥有GalNAc与PNP等自主递送平台，已建立超过10条临床及临床前管线，覆盖肿瘤、皮肤科、纤维化及代谢性疾病等领域；禾元生物则是一家利用合成生物技术赋能植物源重组人血清白蛋白基础研究与产业化的生物医药企业，是科创板重启五套标准后第一家获批的公司。

与二者的合作都将加强华熙生物战略布局，拓宽其医美矩阵，有助于华熙生物开发出更具创新性和竞争力的护肤品及医疗美容产品，进一步提升公司在医美和护肤品市场的地位。

在外界看来，未来，华熙生物注定将在研发上投入更多成本。值得注意的是，与圣诺医药所合作的小核酸药物研发周期长、风险高，若圣诺医药的研发项目失败，华熙生物可能面临巨额沉没成本。此外，华熙生物缺乏创新药商业化经验，可能依赖圣诺医药的销售网络，但后者渠道能力有限，这也可能对产品的商业化进程产生一定影响。

华熙生物能否找回昔日荣光？时间会给出答案。